HTX Ventures 最新研报 | 开放基础设施与封闭金融轨道：Open USD、收入再分配与参与者治理

摘要

稳定币已经从加密交易中的结算工具，逐步进入跨境支付、企业资金管理和金融机构后台结算。公链让美元代币能够全天候流通，银行、卡组织和支付公司也开始把稳定币接入现有业务。Visa 的稳定币结算试点截至2026年4月达到约70亿美元年化运行规模，并扩展至九条区块链。Swift、Canton Network、Fnality 和 Project Agorá 则从机构市场出发，探索代币化存款、央行货币和链上资产如何在共享环境中完成交易与结算。

技术基础设施正在开放，经济和治理结构却没有同步开放。稳定币发行人掌握铸造、赎回和储备收益，头部交易平台掌握客户与流动性，托管和数据供应商控制关键接口。银行、支付公司和交易所提供法币通道、客户、合规能力与市场流动性，却不一定能够分享相应收入，也很难影响平台的费用、接入和风险处置规则。

2026年6月30日，Open Standard 公布 Open USD（OUSD）。按照现有方案，企业可以免费且不限量铸造和赎回 OUSD。Open Standard 收取少量管理费，其余储备收益计划分配给采用和推广 OUSD 的合作伙伴。Open Standard 公布的合作伙伴名单超过140家，涵盖 Visa、Mastercard、American Express、Stripe、Coinbase、BlackRock、BNY，以及多家银行和支付机构。被列入名单并不等于已经完成商业签约、系统接入或业务迁移。部分合作伙伴还计划通过董事会参与网络决策。OUSD 预计于2026年晚些时候上线，目前尚无实际流通、赎回和分账记录。

OUSD 的核心挑战不是发行另一种价值一美元的代币，而是改变稳定币行业的利益协调方式。它试图把储备收益从发行人及少数头部渠道扩大至合作网络，并让提供客户、流动性、合规和支付场景的机构参与部分规则制定。这套模式能否成立，取决于储备与赎回是否可信、分账是否可以核验、董事会是否拥有实际权力，以及合作伙伴是否愿意迁入真实业务。

本报告由火币HTX 全球投资部门 HTX Ventures 撰写。HTX Ventures 持续跟踪稳定币、支付基础设施和机构结算网络的结构变化，重点关注是收入分配、客户归属和规则制定权如何随技术迁移而改变。报告基于公开披露的合作安排、监管进展和已运行的结算试点，对 OUSD 的制度设计及其需要通过的验证进行分析，不对其上线后的市场表现作出预测。

一、区块链金融从产品创新走向基础设施竞争

区块链早期的金融应用主要服务加密资产交易。交易所、钱包和链上协议需要价格相对稳定的资产，用于计价、抵押和资金调拨。USDT 抓住了全球加密交易和离岸美元需求，USDC 则依靠储备披露、美国合规和机构合作进入更多支付与金融场景。

随着使用规模扩大，稳定币逐渐具备金融基础设施的特征。它不再只是交易者持有的一种代币，而是连接公链、交易平台、支付公司、银行账户和企业财务系统的数字美元工具。传统金融机构对区块链的态度也从技术验证转向实际运营，关注资金能否全天候移动、资产与现金能否同步交割，以及新系统如何与现有法律和风险控制衔接。

Visa 已允许部分发行人和收单机构使用稳定币履行结算义务，消费者刷卡、商户受理和交易授权继续通过 Visa 网络运行，稳定币主要用于后台资金结算。Swift 正准备与17家银行试行基于共享账本的代币化存款跨境支付。Project Agorá 则验证了代币化商业银行存款与代币化央行准备金可以在共享平台上完成多币种原子结算。

这些案例说明，区块链进入传统金融不一定表现为公共网络取代银行或卡组织。更常见的路径是，传统机构保留客户、合规和法律责任，同时把部分资金移动、交易状态和条件执行迁入可编程基础设施。

市场竞争也因此从单一产品扩展至整个业务链条，核心是由谁获得收入、掌握客户并制定网络规则。区块链降低了资产发行和全球转移的技术门槛，却没有自动改变利润与控制权的归属。

二、开放技术之上的封闭经济结构

公链通常允许开发者接入智能合约，用户可以自行持有并转移资产，不同平台也可以验证同一份交易状态。这种开放主要发生在技术层，金融业务的关键经济权利仍然相对集中。

稳定币发行人掌握储备收益

用户将美元交给发行人后，发行人铸造等额稳定币，并将储备配置于现金、短期国债或货币市场基金。持币人通常无法获得储备产生的利息，发行人使用这部分收入覆盖托管、合规、审计和运营支出，剩余部分形成利润。

稳定币规模和短期利率同时上升时，这种商业模式可以产生可观收入。Tether 披露，2026年一季度末与代币相关的负债约为1,830亿美元，美国国债直接和间接敞口约为1,410亿美元，当季净利润约10.4亿美元。2026年第二季度净运营利润进一步达到15亿美元。

渠道承担成本，但不自动获得收益

稳定币需要交易所和钱包提供用户入口，需要支付公司连接商户与企业，也需要银行提供账户、法币出入金、客户审查和外汇流动性。托管机构负责保管储备资产，发行人或受托资产管理人负责具体配置，做市商则维持二级市场价格和交易深度。这些机构承担系统接入、合规、流动性和客户服务成本，却不会自动分享储备收益。只有掌握大量用户和交易入口的头部平台，通常能够通过双边商业合同获得较好的分成条件。

Circle 的财务数据说明，渠道不是稳定币业务的外围环节。2026年一季度，公司储备收入为6.53亿美元，分发、交易及其他成本达到4.07亿美元。Circle 表示，这些成本增加主要来自分发付款增长。发行人掌握 USDC 的发行和赎回，Coinbase 等平台掌握用户和交易入口，双方都能从规模增长中获益。普通钱包、支付公司和开发者即使带来实际使用，也不会自动进入相同的分成体系。

图1 稳定币市值结构（资料来源：CoinGecko，截至2026年7月22日）

USDT 和 USDC 已经建立了稳定币市场最主要的流动性、赎回入口和产品集成。许多支付公司已经把两者接入钱包、风控、会计和客户服务系统。更换稳定币意味着整套运营流程需要重新适配，仅节省铸造和赎回费用通常不足以覆盖迁移成本。

稳定币市场的集中不仅体现在流通规模，也体现在收益和渠道控制。发行人掌握储备资产及赎回体系，头部交易平台掌握用户和流动性，银行及支付机构则负责把链上资产连接到现实账户和支付网络。开放的代币在多个平台之间流通，背后的商业关系仍主要依赖发行人与大型渠道分别谈判。

三、利益分配如何推动机构提前参与

区块链金融的早期发展主要由加密企业推动。发行人和平台承担产品开发、监管探索和市场教育风险，因此保留较多收入具有一定合理性。随着市场逐渐成熟，价值链中的其他参与者开始重新评估自身贡献。银行提供法币账户和监管资质，支付公司提供商户与地区渠道，交易所提供用户和流动性，托管机构管理储备和资产。它们不只是技术平台的客户，也是网络价值的重要生产者。

如果区块链基础设施已经形成明显竞争优势，并开始威胁传统机构的客户和核心业务，机构即使无法立即获得新增收入，也可能被迫接入。但在这一压力尚未形成之前，单靠技术效率通常不足以推动机构主动迁移核心业务。收益分配和治理参与，可以把防御性的未来选择转化为当前的商业机会，促使机构更早投入资源。

技术效率不足以推动提前迁移

企业接入新的稳定币或结算网络，需要修改财务、会计、税务、风控和客户服务流程。系统开发完成后，还要持续管理流动性、链上资产和监管报告。如果新系统只是节省少量交易费用，机构通常更愿意继续试点和观察，而不是迁移核心业务。只有当竞争对手已经获得明显的成本、速度或客户优势时，采用才可能从选择变成压力。

如果合作伙伴可以按照客户、余额、支付量、流动性和合规投入获得持续收入，接入基础设施便可能从成本项目转化为新业务。利益激励的作用不是决定机构最终是否采用，而是降低观望成本并推动其更早参与。

新收入可以缓冲旧业务受到的冲击

稳定币和共享账本可能减少银行的代理行费用、跨境转报收入和部分外汇价差，也可能削弱交易平台、基金分销商和传统托管机构对封闭账户体系的控制。传统金融机构在短期内缺乏动力主动推动一项会压缩自身收入的技术。但如果旧业务本身迟早面临竞争，机构可能更愿意提前参与新网络，以换取新的收益份额、客户关系和规则制定权。

银行采用稳定币支付，可能降低传统跨境汇款收入，却可以获得法币通道、外汇、托管和企业资金管理收入。支付公司开放后台结算，可能压缩部分处理费，但也有机会分享稳定币储备收益或网络服务收入。这不是简单地用新收入替代旧收入，而是在原有利润受到更大冲击之前，为机构提供转型空间。

共同利益有助于网络提前形成规模

完全自建无法解决网络覆盖问题。支付和结算系统的价值来自足够多的交易对手共同使用。JPMorgan 可以通过 Kinexys 提供近实时、可编程的存款账户，但其他银行很难在缺乏明显压力的情况下，把主要结算业务交给一家直接竞争对手。如果基础设施由多家机构共同接入，并按照预先确定的规则分配收益和决策权，竞争机构之间的合作阻力可能下降。

收入共享不是机构采用区块链的绝对前提，而是推动联盟网络在竞争压力尚未完全形成前实现冷启动的重要机制。它让参与者相信，自己不会只承担建设和合规成本，也能够分享网络扩大后的经济价值与部分控制权。

图2 稳定币利润分配模式

四、Open USD 的出现与制度设计

Open USD 是对上述行业矛盾的一次直接回应。按照 Open Standard 公布的方案，企业可以免费且不限量铸造和赎回 OUSD。Open Standard 从储备收入中收取少量管理费，其余部分计划分配给采用和推广 OUSD 的合作伙伴。部分成员还将进入合作伙伴董事会，参与网络决策。

需要注意的是，Open USD 与 Origin Protocol 于2020年推出的 Origin Dollar 使用相同的 OUSD 代码，两者并非同一产品。正式上线后，钱包、交易平台和用户仍需通过发行主体与合约地址加以区分。

从收费接入转向补贴分发

取消企业铸造和赎回费用，可以降低支付平台、交易所和大型企业调拨资金的直接成本。但免费不是最重要的差异。稳定币合约可以较快部署，真正昂贵的是客户获取、流动性、地区合规和法币通道。OUSD 试图利用储备收益补偿这些长期投入。

从双边谈判转向网络分账

现有稳定币的渠道分成主要依赖发行人与大型平台分别谈判。用户规模和交易量最大的渠道拥有更强议价能力，中小支付公司、地区银行和垂直钱包即使带来真实业务，也未必能够获得相同条件。Open Standard 希望把更多参与者纳入统一收益框架，让合作伙伴按照业务贡献分享收入。

Paxos 发起的 Global Dollar Network 已经在尝试类似模式。USDG 根据铸造、持有和促成交易等贡献分配网络收入，希望参与机构把自己的用户和业务带入网络。Open USD 公布的合作伙伴类型更加广泛，将卡组织、银行、支付公司、交易平台和其他基础设施机构纳入同一安排。

从发行人治理转向参与者治理

稳定币发行人通常决定储备管理、支持网络、技术升级、合作机构和风险处置。OUSD 提出由部分合作伙伴参与董事会，希望降低单一商业主体对网络的控制。

这里的“开放”不代表任何人都可以决定金融规则，也不等于完全去中心化。更可能的结构是，发行人负责资产信用与赎回，运营团队处理日常技术和业务，合作机构管理自己的客户与合规，董事会决定部分重大经济和运营事项，紧急委员会则处理安全和流动性事件。OUSD 试图把稳定币的技术开放，进一步延伸到收益和重大规则层面。

五、OUSD 对现有稳定币体系的挑战

OUSD 对现有体系的挑战，集中在收益分配、渠道关系和治理权三个层面。

首先，它挑战发行端保留主要利润的模式。USDT 证明，稳定币形成规模后可以产生大量储备收入。USDC 进一步证明，发行人需要与掌握用户和流动性的头部渠道分享部分收益。OUSD 则试图把渠道分成从少数大型平台的商业合同，扩展为合作网络的基础机制。如果这一模式形成持续支付量，其他发行人也可能面临更高的渠道成本。

其次，它挑战头部渠道的特殊议价权。统一分账机制理论上可以让更多贡献真实业务的机构获得收入，不必先成为拥有巨大用户规模的头部平台。但统一规则不一定自动更加公平。如果收入主要按照余额分配，大型银行和交易所仍可能占据大部分收益；如果主要按照交易量计算，成员又可能通过内部调拨或关联交易制造活动。

最后，它挑战合作机构只承担责任、不参与决策的关系。稳定币进入支付和金融结算后，暂停某条链、改变赎回条件或更换托管机构，都可能影响合作伙伴的客户和流动性。OUSD 提出的董事会安排，试图让承担业务与监管责任的机构获得相应的讨论权。其实际意义取决于董事会能够决定什么，而不是有多少机构列入合作名单。

六、公链、共享账本与联盟治理

OUSD 对支付和金融结算的实际影响，还取决于它运行在哪些网络上，以及如何与银行体系连接。公链适合连接钱包、交易平台、开发者和全球用户，机构共享账本则更重视身份、隐私和业务权限。两类网络都由多方维护交易状态，但开放方式不同。

共享状态可以减少重复对账

传统跨机构交易会在付款行、收款行、代理行和清算机构的系统中分别留下记录。各方完成记账后，还需要通过报文、文件和人工流程核对差异。共享账本使参与机构依据同一套交易记录协同处理业务，按权限查看相关信息，并通过智能合约把付款、资产交割和部分条件判断放入同一流程。稳定币已经证明链上资产可以全天候转移，机构共享账本则更适合减少后台信息的重复发送和登记。

技术不会取代法律责任

交易状态得到统一，不代表代币背后的法律权利已经明确。资产由谁发行，储备是否充足，发行人破产后持有人能否获得偿付，仍然取决于合同、托管安排和相关法律。发生错误交易、流动性缺口或司法冻结时，账本可以保存记录并执行预设条件，具体损失仍需由相关金融机构处理。技术减少了操作环节，没有改变责任主体。

机构市场需要数据权限

公链地址不会直接显示公司名称，但大额资金调拨、固定交易对手和重复交易模式，可能暴露机构身份及业务活动。银行间支付、证券借贷和衍生品头寸包含大量商业敏感信息，很难全部公开。

Canton Network 围绕这类需求设计。不同应用可以设定参与机构和数据权限，再通过 Global Synchronizer 完成跨应用交易。只有相关方查看和验证自己的交易部分，完整头寸不会向全网公开。Global Synchronizer 由多家独立机构运营，通过三分之二多数的 BFT 机制确认消息顺序和治理变更。这说明开放基础设施不必等于所有数据公开，也可以表现为多个受监管参与者共同运营网络。

网络性能不是机构选链的唯一标准

稳定币可以部署在多条公链，银行也可以选择 Canton、私有 DLT 或现有核心系统。部署合约相对容易，流动性、客户连接、托管服务、监管认可和运营经验则需要长期积累。一条新链即使交易速度更快，如果缺少做市商和赎回渠道，也很难承接大额资金。获得主要银行、托管机构和支付公司支持的网络，性能未必领先，却更容易形成稳定结算规模。

图3 开放金融基础设施的分层结构

联盟治理能否真正改变控制权

多家机构参与一个项目，不等于控制权已经由成员共同掌握。Open Standard、Canton、Fnality 和 Swift 都引入了多方参与，但治理结构并不相同。Canton 强调由多家机构共同运营 Global Synchronizer；Open Standard 计划设立合作伙伴董事会；Fnality 和 Swift 则保留了更明确的运营主体。

判断一个联盟是否真正实现共同治理，需要观察资产和机构准入、收益与费用调整、数据权限、供应商选择、系统升级和紧急暂停由谁决定。市场运行正常时，这些权限很少受到关注。资产脱锚、安全事故或集中赎回出现后，暂停交易、更换供应商和核算损失都可能在短时间内影响资金安全。

源代码公开和节点数量增加，无法代替明确的决策程序。成员权限是否提前确定，会直接影响联盟处理突发事件的速度。成员背景越多元，协调难度也越高。卡组织更关心商户网络，银行需要保护存款和外汇业务，交易所重视链上流动性，科技公司则关注接口、客户和数据。各方可以共同推广 OUSD，在费率、客户归属、新链接入和收益分配上却可能出现分歧。

合理的联盟治理需要把日常技术和运营事项交给专业团队，把收益分配、供应商更换、重大升级和紧急权限留给成员共同决定。关键不在于所有成员是否参与每项决定，而在于运营团队的授权边界是否清楚。Open Standard 目前只公布了合作伙伴董事会的大致方向，尚未说明董事会对预算、托管、系统升级和紧急处置拥有多少实际权力。

七、OUSD 成功需要通过的验证

合作伙伴名单能够提供市场入口，但不能替代实际流动性和业务迁移。OUSD 要成为金融基础设施，而不只是一次联盟公告，至少需要通过以下几方面验证。

建立可信的储备和赎回安排

市场首先需要确认 OUSD 由谁发行，储备包含哪些资产，由谁托管和管理，资产是否与运营资金隔离，以及信息以什么频率披露。免费赎回还要区分普通持有人能否直接兑换美元，还是必须依赖少数一级渠道。收益分配可以提高渠道动力，不能替代稳定币最基本的信用和赎回能力。

形成可以核验的分账机制

按照余额分配比较简单，但资金实力较强的银行和交易平台容易获得大部分收益。按照交易量计算也有局限，频繁调拨不一定代表真实支付。合理机制可能需要同时考察余额留存、实际支付、新增客户、法币出入金、流动性和地区合规投入。

一笔交易可能同时经过钱包、支付公司、交易所和当地银行。联盟需要明确数据由谁统计和审计，如何识别内部调拨与关联交易，以及成员对结果有异议时如何处理。分账公式不仅是经济问题，也是治理与数据问题。

把合作名单转化为真实业务

机构加入联盟和迁移核心业务之间存在很大距离。参与可能只是品牌支持或技术测试，也可能包括钱包接入、提供流动性、开放法币通道，甚至迁入后台结算。真正决定网络价值的，是稳定余额、真实支付、做市深度、法币覆盖和顺畅赎回，而不是合作伙伴数量。

在开放分发与流动性集中之间取得平衡

USDT 和 USDC 已经形成交易深度、赎回入口和广泛产品集成。OUSD 可以利用合作伙伴获得初始入口，但仍需做市商、交易平台和赎回机构维持价格。只部署在新链上，会受到用户和流动性不足的限制；进入多条链，又会增加供应核对、桥接安全和地区合规问题。

建立储备收益以外的长期收入

储备收入主要取决于流通规模和短期市场利率。利率下降后，同等规模的储备会产生更少利息，合作伙伴奖励和 Open Standard 的管理费都会下降。储备收益更适合作为网络冷启动激励。长期来看，网络还需要从支付与结算、外汇兑换、企业资金管理、托管和合规服务中形成收入。

图4 开放基础设施对现有环节的改造边界

八、业务落地与基础设施分工

稳定币和共享账本不会一次性替代现有金融体系，更可能先进入操作成本高、等待时间长或跨机构协调困难的环节。图4所示的改造边界也说明，技术更适合减少信息重复、对账和部分预存资金，货币信用、客户审查、最终结算和争议处置仍需明确责任主体。

跨境支付首先减少中间转报和预存资金

传统跨境支付可能经过付款行、代理行、外汇流动性提供方、收款行和当地清算系统。支付指令可以快速送达，资金却会因为时区、中间行审核和本地流动性继续滞留。为了保证付款能力，机构还要提前在多个国家存放不同币种。

世界银行2025年第三季度的数据可以作为参照。通过银行汇出200美元，平均成本为14.99%，邮政网点和汇款公司的平均成本分别为5.58%和4.72%。这些价格还包含外汇、获客、牌照和最后一公里服务，结算并非全部成本来源。但不同渠道之间的差距说明，中间账户和人工处理仍有较大改进空间。

图5 不同汇款服务商的平均成本差异（资料来源：World Bank, Remittance Prices Worldwide，2025年第三季度）

稳定币可以减少部分中间转报和等待时间，但最后一公里仍然存在。收款人能否兑换本地货币，取决于当地银行账户、支付牌照、外汇流动性和客户审查。遇到诈骗、司法冻结或错误转账时，链上资金也比传统账户更难追回。

卡组织更可能先把稳定币用于后台结算，而不是替代消费者支付体验。消费者继续刷卡，商户继续通过现有受理网络收款，稳定币主要用于卡组织与金融机构之间的资金结算。Visa 于2026年4月披露的稳定币结算年化运行规模约为70亿美元，说明这一用途已经从概念验证走向有限规模运营。

企业资金管理走向自动化

跨国企业的资金分布经常不均，一个地区存在闲置现金，另一个地区却需要短期融资。银行营业时间、账户边界和跨境限制，使集团资金难以随时归集。代币化存款和稳定币可以按照余额阈值自动移动资金，也可以把付款、抵押和换汇条件写入流程。

在一家银行内部，代币化存款可以保留明确的存款关系并沿用现有客户资料。资金需要跨银行、跨平台或进入公链时，OUSD 等共享稳定币可能成为中间资产。未来企业资金管理更可能同时使用两类工具，而不是由稳定币完全取代银行存款。

清算结算提速，但最终结算资产仍会保留

证券成交后，还要完成交易确认、净额计算、资金准备和最终交割。共享账本可以把证券和资金放入同一可编程环境，通过券款对付同步完成资产与资金交付。外汇交易采用同步交割后，也可以减少一方已经付款、另一方尚未交付的风险。

Project Agorá 将代币化商业银行存款和代币化央行准备金放入共享平台，商业银行继续发行存款，央行准备金承担批发结算。Fnality 则以央行账户资金1:1支持机构结算资产。OUSD 更适合企业支付和公共网络，代币化央行货币及 Fnality 更适合大额批发结算。它们可能出现在同一笔交易的不同环节，而不是完全相互取代。

即时结算也并非越快越好。净额安排可以节省盘中流动性，违约基金、成员风险管理和争议处理也不会被原子交割取代。运营成本的节省需要和新增资金需求一起评估，只比较结算速度容易高估改造效果。

托管和合规服务不会消失

资产上链不会让托管业务消失，只会改变托管机构管理的对象。传统托管负责证券账户、公司行动和权属证明，链上托管还要管理私钥、智能合约权限、跨链风险和地址白名单。共享账本让资产状态更容易核验，却不会自动消除账户迁移和法律手续。托管人的收入将更多来自安全、保险、合规和资产服务。

KYC同样只能部分复用。可验证凭证可以保存某项审查已经完成的结果，原始文件继续由签发机构管理。各司法辖区要求并不统一，接入机构也要对自己的客户审查负责，因此全球通用的“KYC通行证”短期内并不现实。更可能被复用的是部分基础资料和审查结果，高风险业务仍需补充核验。

不同基础设施将长期共存

目前市场上的链上货币和结算网络解决的不是同一个问题。USDT 和 USDC 依靠公链建立最成熟的流动性，储备、赎回和产品路线由发行人掌握。USDG 与计划中的 OUSD 保留稳定币形态，同时把部分储备收入分给合作伙伴。银行发行的代币化存款保留明确的存款关系，使用范围通常局限于本行及获准机构。Canton、Fnality、Swift 与 Project Agorá 主要面向批发市场，更强调隐私、原子结算和监管兼容。

图6 四类数字金融基础设施的比较

零售支付和加密交易需要全球可达性，公链稳定币在这些场景中更有优势。企业把现金留在银行体系内管理时，会优先考虑存款权利、授信关系和会计处理，代币化存款更容易接入现有流程。跨行和证券结算经常需要央行货币完成最终交割，机构共享账本也更容易获得监管支持。联盟稳定币介于几类需求之间，可以连接支付平台、银行和公共网络，但很难取代其他模式。

传统网络和公共链也在相互吸收对方的能力。Swift 使用共享账本连接银行发行的代币化存款，银行可以沿用现有合规和风险控制。Visa 正在扩展稳定币结算和代币化资产服务，JPMorgan 则把存款代币能力连接到公共网络。OUSD 面对的竞争不只来自 USDT 和 USDC，也来自正在改造底层系统的传统金融网络。

九、产业链收入的重新分配

如果 OUSD 和 USDG 的收益共享模式带来持续支付量，其他稳定币发行人也会面临更高的渠道成本。发行端独享储备息差的空间可能收窄，发行人需要提高合作方分成、降低铸造赎回成本，或者通过支付、钱包和企业服务补充收入。

交易所、钱包和支付公司则可能获得更强议价能力。掌握真实用户、流动性和支付场景的平台不再只是稳定币的分发工具，也可能成为收益分配和治理体系的参与者。

银行面临的影响具有两面性。企业把部分交易性余额换成稳定币后，银行可能失去部分存款、代理行费用和跨境转报收入。与此同时，稳定币仍需要储备托管、法币出入金、外汇流动性、合规账户和企业资金管理。大型银行可以把账户和监管能力转化为网络服务，中小银行也可能借助共享基础设施进入过去无力自建的跨境业务。

Visa 和 Mastercard 受到的直接冲击相对有限。卡组织的价值不仅在于移动资金，还包括交易授权、欺诈管理、争议处理和全球商户接受。稳定币更可能成为新的后台结算工具，卡组织则可以通过参与联盟影响结算规则并分享相关收入。

清算、托管、KYC和数据服务也会出现分化。依靠封闭记录、重复对账和重复审查收取的费用可能下降，安全与责任相关的服务则会增加。智能合约和跨链系统需要持续审计，储备与身份状态需要可信证明，机构还需要密钥管理、保险和监管数据接口。掌握一份专有记录不再足以支撑高利润，能够处理风险、解释数据并承担责任的服务商仍会保有议价能力。

十、风险、情景与未来验证

OUSD 上线后的第一项考验，是合作伙伴是否迁入真实业务。现有支付系统效率不高，但法律、会计和争议处理安排已经运行多年。新网络如果只缩短结算时间，却不能覆盖迁移和运营成本，机构可能长期停留在试点阶段。

第二项风险来自联盟内部的权力分配。少数大型银行、交易所和支付平台可能掌握大部分余额与交易，并要求更多收入和决策权。如果中小成员只能接受头部机构制定的条件，联盟与单一发行人模式的差别会逐渐缩小。反过来，如果各类成员拥有过多否决权，系统升级和安全处置又可能受到拖延。

第三项风险来自多链运营。桥接或消息系统发生问题后，暂停哪些网络、如何核对各链供应量以及由谁承担损失，都可能在短时间内影响资产价格。平时没有明确的权限，事故中就会变成处置障碍。

第四项风险来自利率和监管。短期利率下降会减少成员奖励和 Open Standard 的管理费。不同市场的支付牌照、资本管制、制裁和数据本地化要求，也会限制海外扩张。链上代币可以全球流通，合规账户和本地服务仍需逐个市场建立。

未来情景

在相对乐观的情景下，卡组织和支付公司将部分后台结算迁入 OUSD，银行在多个地区提供稳定的法币出入金渠道，做市商负责连接公链与机构网络。随着流通余额增长，储备收入继续补贴渠道，真实交易量又提高钱包和企业系统的接入动力，OUSD 从稳定币产品逐步发展为多方参与的支付基础设施。

在中性情景下，OUSD 在企业资金调拨、卡组织结算和部分跨境支付中获得使用，但无法取代 USDT、USDC、代币化存款和机构共享账本。它成为多种链上货币与结算工具中的补充选项，保持一定规模，但不会成为统一的全球结算层。

在较弱情景下，成员长期无法就收益分配、客户归属、数据使用和紧急权限形成稳定规则。上线后流动性和真实支付量有限，利率下降又削弱渠道奖励。项目不一定出现一次明显失败，合作伙伴可能只是逐渐减少投入，网络最终无法形成独立的使用惯性。

评估 OUSD 时，供应规模只是起点。流通余额是否集中在少数成员手中，赎回能否及时完成，二级市场价差是否稳定，都可以反映资产质量和流动性。来自汇款、商户结算和企业支付的交易量，以及法币出入金的地区覆盖，更能说明实际业务需求。合作伙伴迁入多少真实业务，分账规则能否执行，董事会如何处理成员分歧和系统事故，则可以检验联盟的治理与运营能力。随着利率变化，网络能否形成支付、外汇、托管和企业服务收入，也会决定这套模式是否具有长期可持续性。

图7 Open USD 的关键验证维度

如果余额主要集中在少数成员手中，可能只是短期资金停放，不能证明真实采用。如果新系统没有减少预存资金、对账和重复审查，只是把原来的割裂搬到链上，也不能算作有效的基础设施改造。

十一、从 Open USD 看参与者共享基础设施

Open USD 提出了一个可以用于观察其他区块链市场的问题：当少数平台掌握较高收入、客户入口和基础设施规则，而银行、支付公司、交易所、资管机构及托管机构实际提供资产、客户、流动性和合规能力时，价值链是否会要求重新分配利润与控制权？

这种变化更可能出现在支付、结算、流动性和机构互操作等中后台基础设施。相关业务需要多家机构共同参与，单一平台很难独立提供完整的客户覆盖、地区牌照、法币通道和交易对手网络。机构需要共享同一套基础设施，却不愿将核心业务、客户数据和风险处置权长期交给一家竞争对手。因此，当业务逐步迁入链上环境时，参与机构不仅会关注交易速度和系统成本，也会要求分享网络收入，并参与决定准入、费用、数据和紧急权限。

完全自建无法解决这一问题。一家大型银行可以建立自己的代币化存款和支付网络，但其他银行未必愿意把主要结算业务交给直接竞争对手。单一技术公司也可以提供统一接口，却难以独立承担不同司法辖区的账户、合规和流动性责任。只有让多家机构分别提供自己最具优势的能力，再通过共同规则连接起来，网络才可能形成足够广泛的覆盖。

在这种结构下，银行可以提供法币账户、客户审查和最终兑付，支付公司连接商户和地区渠道，交易所及做市商提供流动性，托管机构管理资产和交易权限，技术团队则负责日常运营。各方不需要共同决定每项技术细节，但应当提前明确收入如何分配，哪些机构可以接入，以及重大升级和风险事件由谁处理。

Open USD 将这一思路应用于稳定币发行和分发。Canton 把多方运营和权限化数据用于机构资产互操作；Fnality 让参与机构使用由央行账户资金支持的结算资产；Swift 正尝试在现有银行网络上引入代币化存款和共享账本。它们采用的资产、技术和治理模式并不相同，却反映出类似需求：金融机构希望获得共享网络带来的效率和覆盖，同时避免关键基础设施被单一商业平台控制。

这类网络的竞争优势不一定来自更高的单点性能。真正重要的是能否协调多个受监管参与者，使它们愿意迁入客户、资金和业务。联盟治理和收入共享因此不是对去中心化理念的简单追求，而是建立跨机构网络的商业条件。

未来最值得观察的，不是所有金融业务是否都会转向联盟模式，而是哪些中后台环节已经形成足够大的利润池，并且依赖多家机构共同创造价值。如果单一平台获得大部分收入，而客户、流动性、合规和地区覆盖由其他机构提供，参与者就有动力建立新的共享安排。稳定币发行只是最先显现这一矛盾的领域，类似变化也可能逐步延伸至法币出入金、跨境流动性、机构托管和代币化资产分销。

面向客户的金融服务仍可能由新型综合平台主导，但需要广泛交易对手和机构协作的中后台基础设施，更具备发展参与者共享网络的条件。

对交易平台而言，这一变化涉及自身在价值链中的位置。交易所提供用户入口、市场流动性和合规能力，是网络价值的重要生产者之一，但在现有结构下未必获得与其贡献对应的收入或规则参与权。火币HTX 及 HTX Ventures 关注这类基础设施安排的演进，包括收益分配机制、准入条件和治理结构在不同网络中的差异。这些安排一旦形成，将在较长时间内影响资产发行、流动性组织和跨机构结算的实际路径。

十二、结论

公链已经建立开放、全球和可编程的技术基础设施，但金融业务的利润、客户、数据和规则制定权仍然高度集中。技术开放没有自动带来经济开放。

Open USD 的出现，说明稳定币行业正在进入新的发展阶段。随着数字美元从加密交易工具走向支付和结算基础设施，银行、支付公司、交易所和托管机构开始重新评估自身价值。它们不仅是发行人的渠道，也是客户、流动性、合规能力和地区覆盖的提供者。

OUSD 试图将储备收益和部分决策权从单一发行人扩大到合作网络。它挑战的不是一美元锚定机制，而是由发行人控制收益、由头部平台单独谈判、由合作机构承担外部责任的产业结构。

这种模式能否成立，取决于储备和赎回是否可信、分账是否可以核验、治理是否拥有实际权力，以及合作伙伴是否愿意迁入真实业务。开放治理如果缺乏执行效率，可能拖慢升级和风险处置；收入共享如果不能识别真实贡献，也可能被少数大型成员控制。

因此，Open USD 最重要的任务不是证明市场还需要一种稳定币，而是证明开放基础设施能够建立一套比封闭平台更有效的利益协调机制。如果它成功，稳定币竞争将不再只是发行规模和链上流动性的竞争，而会进一步转向谁贡献网络价值、谁分享基础设施收入、谁保留客户和数据、谁决定运营规则，以及谁在事故中承担责任。

下一阶段的金融基础设施未必完全去中心化，更可能从单一公司控制，逐步转向由受监管参与者共同接入、共同获益，并对重大事项实施分层治理。

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